Bani albi pentru zile negre?

Cu mai bine de un deceniu în urmă am efectuat un studiu – împreună cu Graciela Kaminsky de la Universitatea George Washington și cu Carlos Végh, economistul-șef de azi al Băncii Mondiale pentru America Latină și Regiunea Caraibelor – cu privire la politicile fiscale din peste o sută de țări, din timpul perioadei de după război. Concluzia la care am ajuns e că politicile fiscale ale economiilor dezvoltate sînt fie independente de ciclul afacerilor (aciclice), fie se opun direcției acestuia (contraciclice). De asemenea, cheltuielile guvernamentale au contribuit – alături de stabilizatori integrați, precum asigurarea de șomaj – la stabilizarea ciclului economic.

Avantajul politicilor contraciclice este că datoria publică scade, ca parte din PIB, în perioadele de bunăstare. Ceea ce conferă, în caz de recesiune, o marjă bugetară, fără a periclita sustenabilitatea datoriei pe termen lung.

Prin contrast, în cele mai multe economii în curs de dezvoltare, politica fiscală e prociclică: atunci cînd economia se apropie de nivelul de ocupație deplină, guvernul cheltuiește suplimentar. Această tendință duce la o poziție dezavantajoasă atunci cînd, în perioadele mai puțin prospere, e necesar un stimulent financiar din partea statului. Mai mult, ea pregătește terenul pentru temutele măsuri de austeritate, care fac ca perioadele de recesiune să fie și mai grele.

În urma admiterii în zona euro, Grecia a demonstrat în mod convingător că o economie dezvoltată poate fi la fel de prociclică ca una în curs e dezvoltare. În timpul unui deceniu de prosperitate, cu o productivitate apropiată în cea mai mare parte a timpului de potențialul maxim, cheltuielile publice au depășit creșterea, iar datoria publică a crescut periculos (vezi imaginea 1). Pesemne că factorii de decizie politică s-au gîndit că nu e nevoie să pună deoparte bani albi pentru zile negre deoarece, de data aceasta, lucrurile stau altfel și vremea permanent senină e noua normalitate.

Facem un salt înainte, în SUA anilor 2018. Din cîte pot prevedea economiștii, deficitele de mii de miliarde de dolari constituie, la o primă vedere, dovada că arcul politicii fiscale americane ia o curbură greșită. O populație tot mai îmbătrînită ar trebui să economisească resursele pentru viitor, în loc să le cheltuiască în prezent, în folos propriu. Desigur, democrațiile au o lungă tradiție în suprarecompensarea votanților actuali pe spezele generațiilor viitoare, dar amploarea actuală și scopul largheței fiscale sînt în contratimp atît cu tendința, cît și cu ciclul economiei SUA. Cei mai mulți analiști cred că SUA se află aproape de – sau chiar la – potențialul maxim al productivității. Or, în astfel de perioade, stimularea fiscală are un efect direct prociclic.

Ultima rundă de stimulare fiscală a avut loc în 2009, cînd a fost implementat American Recovery and Reinvestment Act (legea americană de redresare și noi investiții), ca reacție la Marea Recesiune. Acest stimul a depășit nevoile imediate, nota finală de plată s-a ridicat la 840 de miliarde de dolari, iar beneficiul economic net e încă discutabil. Dar, în pofida acestor imperfecțiuni, legislația a abordat realitatea ciclică, palpabilă a unei rate a șomajului de aproape 10%. Iar faptul că rata șomajului evoluează invers proporțional față de deficitul bugetar federal e consecința firească a practicării unei astfel de politici discreționare.

Scăderea impozitelor din timpul lui Reagan, la începutul anilor 1980, a avut loc într-o perioadă în care rata șomajului se apropia de cotele de după război, economia se afla în recesiune și Rezervele Federale (Fed) combăteau inflația și mențineau dobînzile într-o zonă de maxim înregistrat. Datoria publică brută de 31% din PIB, de atunci, era o nimica toată față de cele 105% de astăzi (vezi imaginea 2).

Cei doi stîlpi principali ai politicii fiscale adoptate după decembrie 2017 contravin principiilor fundamentale anticiclicitate. Legea scăderii impozitelor și a promovării locurilor de muncă din 2017 și Legea bugetară bipartizană din 2018 vor duce la o creștere a deficitului de peste o mie de miliarde de dolari SUA, chiar dacă majoritatea economiștilor prevăd o scădere a ratei șomajului. Marea parte a celor de la Fed se așteaptă, bunăoară, ca rata șomajului să fie cu puțin peste 3,5% în următorii trei ani, adică cu aproape un punct procentual sub rata considerată de ei normală.

Această prognoză a cererii excedentare este o parte importantă a raționamentului în urma căruia Fed a decis creșterea dobînzilor și reducerea propriului bilanț. Rezultatul concret al divergenței dintre politica fiscală și cea monetară va fi o scumpire deloc neglijabilă, de către Fed, a datoriei publice create de această legislație.

Potrivit Centrului pentru un buget federal responsabil, costul dobînzilor va fi componenta bugetară cu cea mai rapidă creștere, ajungînd, pînă în 2028, la 14% din buget.

E adevărat, codul fiscal federal are nevoie acută de îmbunătățiri, iar reforma de anul trecut, mai ales reducerea impozitelor pentru întreprinderile private, ar trebui să sporească productivitatea pe termen lung. Rămîne însă dificil să mizezi pe astfel de beneficii și este puțin probabil ca reforma să-și acopere propriile costuri. O strategie preferabilă ar fi fost mai degrabă cuplarea modificărilor costisitoare ale politicii fiscale cu inițiative de creștere a veniturilor și reducere a cheltuielilor. De fapt, acordul bugetar de anul acesta continuă să se îndrepte în direcția greșită, ceea ce face posibil ca datoria publică să depășească venitul nominal, în decursul următorilor zece ani.

Preocuparea mea pentru îndatorarea publică excedentară e o poveste mai veche, și e prezentă atît în propria activitate de cercetare, cît și în cronologia performanței economice globale. Examinînd, împreună cu Vincent Reinhart și cu Kenneth Rogoff, modele de economii dezvoltate de după războiul napoleonian, am descoperit că perioadele de îndatorare publică crescută coincideau cu lungi perioade de creștere economică slabă. Iar în contextul actual, efectele nocive ale datoriei publice asupra creșterii economice vor înteți vînturile potrivnice deja existente.

Populația îmbătrînită a SUA înseamnă o participare mai scăzută la activitatea pieței și o productivitate mai lentă, astfel încît cheltuielile sociale vor însuma un segment tot mai mare din venitul total. Într-adevăr, Biroul congresional pentru buget prevede creșteri ale cheltuielilor, în raport cu PIB, de aproape cinci puncte procentuale pentru fiecare dintre următoarele două decenii.

Unii politicieni pretind că apetitul investitorilor străini pentru datoria publică a SUA – restul lumii deține aproape o jumătate din totalul bonurilor de trezorerie SUA puse în circulație, în valoare de peste 6000 de miliarde de dolari – protejează America de pericole economice. Surplusurile de cont de capital, care se regăsesc în deficitele de cont curent, au însumat, în perioada 2010-2017, cca. 3300 de miliarde de dolari, față de 8000 de miliarde de dolari – deficitul federal cumulat al SUA.

Aceste rezultate macroeconomice depind însă de decizii politice externe și de oscilațiile costurilor financiare aferente echilibrării piețelor. Actorii unor economii în curs de dezvoltare importante au ales să acumuleze bonuri de trezorerie SUA, deoarece profiturile SUA, chiar dacă mici, sînt mai ridicate decît cele ale altor economii dezvoltate. O abordare comercială conflictuală și o dependență crescută de datoria publică pot afecta, de asemenea, bunul flux al bunurilor, al serviciilor și al capitalului. În plus, SUA vor plăti pentru excesele actuale cu promisiunea unor plăți viitoare, dar stimularea economică ineficientă din prezent nu va asigura generațiilor viitoare resursele necesare pentru a le putea onora. 

Carmen M. Reinhart este profesor al Sistemului Financiar Internațional, la Kennedy School of Government, Universitatea Harvard. 

© Project Syndicate, 2018
www.project-syndicate.org

traducere de Matei PLEȘU